vivy-yi CN 投资协议审查（股权投资协议合规与风险分析）
本Skill审查PE/VC股权投资协议（包括增资协议、股权转让协议、股东协议及其配套文件），从投资者（领投方/跟投方）和融资方（创始团队/老股东）两个立场提供条款分析、风险评估、修改建议。数据来源：《公司法》[GOV]、《民法典》合同编 [GOV]、中基协监管规则 [GOV]、中国PE/VC市场实践 [model]。
投资协议是PE/VC交易中的核心法律文件，通常由增资协议（Subscription Agreement/增资合同）、股东协议（Shareholders' Agreement）和公司章程（Articles of Association）三份文件构成。在中国法下，三份文件之间存在效力层级关系：公司章程在涉及与第三方的关系时优先适用，而股东协议在协议各方之间具有合同约束力。审查时需特别注意不同文件之间的条款一致性，以及实践中常见的"抽屉协议"（Side Letter）可能带来的潜在冲突。常见的投资协议结构包括：A轮标准条款（24项核心条款）、B/C轮重度修改条款（如创设双层股权结构和特殊否决权）、Pre-IPO轮过渡性条款（侧重信息披露和交割先决条件）。
工作流程
第一步：协议类型与投资结构识别
首先确定交易类型和协议框架：
交易类型判定：
- 增资扩股（Share Subscription）：公司向投资者发行新股，增量资金进入公司——最普遍的投资方式
- 股权转让（Share Transfer）：老股东向投资者转让现有股权，资金归老股东——通常配合增资同时进行
- 可转债/可转股贷款（Convertible Loan）：以贷款形式投资，在约定条件下转换为股权——常见于早期VC或过桥融资
- 股权+债权的混合投资（Mezzanine）：股权附带债权性保障（如保底回购）
投资轮次判定：
| 轮次 | 典型文件复杂度 | 核心争议点 |
|---|---|---|
| 种子轮/A轮 | 短格式Term Sheet+简易增资协议 | 估值与锁定 |
| B/C轮 | 完整增资协议+股东协议+章程 | 否决权与保护性条款 |
| Pre-IPO | 增资协议+过渡期承诺+招股书披露 | 信息披露与交割条件 |
| 管理层收购 | MBO专项协议+融资协议 | 回购与资金来源 |
第二步：核心商业条款审查
估值与投资价款条款：
- 投前估值（Pre-money Valuation）与投后估值（Post-money Valuation）的确认
- 每股价格（Price Per Share）的计算公式和溢价倍数
- 是否存在反稀释调整对本次估价的回溯影响
- 对价支付方式（现金/实物/知识产权出资）——实物出资须评估并经股东会同意
- 交割分期：是否分批次缴付？交割先决条件（CPs）是否逐项列明？
股份类别审查（差异化权利）：
- 优先股与普通股的转换比例
- 优先清算倍数（Liquidation Preference Multiple）：常见1倍（non-participating）、1-2倍（participating capped）
- 优先认缴出资权（Preemptive Rights）：按持股比例参与后续轮次
- 优先购买权（Right of First Refusal, ROFR）：老股东对外转让时，投资者的购买优先级
- 优先受让权（Co-sale/Tag-along）：随老股东一同出售
业绩对赌条款（Valuation Adjustment Mechanism, VAM）：
- 业绩目标的基准（营业收入/净利润/GMV/用户数/技术里程碑）
- 对赌期限（通常为投资后1-3年）
- 对赌失败的法律后果：(a) 现金补偿；(b) 股份补偿（免费增发/股权转让）；(c) 回购触发
- 对赌与《九民纪要》第5条
[WKL]的合规性——仅与目标公司对赌存在法律风险，建议同时绑定创始人对赌
第三步：治理结构条款审查
董事会席位与表决机制：
- 董事会规模与席位分配——投资者董事是否为领投方+跟投方共享席位？
- 投资者董事的观察员席位（Board Observer）——无表决权但可列席董事会
- 董事会召集表决的法定人数（Quorum）要求——投资者董事缺席是否影响法定人数？
- 一票否决权（Protective Provisions/Veto Rights）：投资者在特定事项上的否决权—— 典型否决事项清单：修改章程、增发股份、重大资产处置（超过净资产30%）、关联交易、对外担保、主营变更、分红方案、清算或解散
- 否决权条款的协议内列举 + 章程写入的双重保障
ESOP/期权池条款审查：
- 期权池的规模（通常为投后稀释后总股本的10%-20%）
- 期权池的预留方式：在投资前设立还是投资后从创始团队持股中划出？
- 期权池调整机制：后续融资是否重新扩池？员工离职后的期权回收与重新分配
信息披露与财务报告：
- 月度/季度财务报表（资产负债表、利润表、现金流量表）投递时限
- 年度经审计的财务报表提交时限
- 年度预算和业务计划的审阅与批准
- 特别事件通知义务（重大诉讼/监管处罚/融资终止/核心技术流失等）
第四步：退出机制条款审查
回购权（Redemption/Repurchase）：
- 触发条件：触发IPO失败、对赌失败、创始股东严重违约等
- 回购主体：目标公司还是创始人？——九民纪要后，公司与股东对赌条款须经股东会决议且不损害债权人利益
[WKL] - 回购价格：投资本金+固定年化回报（通常10%-15%）
- 回购期限：投资者发出回购通知后（30-90日）目标公司/创始人须回购完毕
- 回购责任的主体排序：目标公司 → 创始人 → 其他老股东（金字塔式责任结构）
共同出售权（Tag-along）：已在tt-clause-reviewer中详细审查——此处重点关注两个方面：
- 触发门槛：大股东出售达到特定比例（通常5%-10%）
- 投资者与创始人之间的fairness：低门槛（有利于投资者及时退出） vs 高门槛（有利于创始人的灵活管理）
领售权（Drag-along）：
- 触发门槛（大股东+投资者合计持股比例，通常需合并达到50%-75%）
- 最低估值要求
- 保护少数投资者的条件——禁止在不利价格下强制小股东退出
- 领售权的第三方买方资格限制——排除竞争对手和明知会引发反垄断审查的买方
IPO退出支持条款：
- 登记权（Registration Rights/S100条款）：要求目标公司启动IPO的权利
- 锁定期（Lock-up）：创始人和核心团队的IPO后股份锁定的期限（通常180天+公司约定）
- 市场套现（Market Stand-off）：IPO定价低于特定估值水平时，投资者的退出保护
第五步：合规性审查与完整性问题
强制合规性审查——中国法下的红线：
- 目标公司是否经营前中基协禁止投资的行业：民间借贷、房地产开发、保理、典当等——如涉及直接违反《私募投资基金备案须知》禁止清单
[GOV] - 投资协议中是否存在保本保收益承诺（如固定收益条款）——违反《私募投资基金募集行为管理办法》第24条
[GOV] - 是否存在向非合格投资者募集资金或突破200人上限的协议安排——违反《证券投资基金法》第87条
[GOV]
协议完整性审查（"金数"检查——Golden Number条款）：
- 是否包含完整的定约理由（Whereas/Recitals）铺陈
- 陈述与保证条款（Representations and Warranties）是否覆盖目标公司的完整法律状态
- 交割先决条件条款（Conditions Precedent）是否包含完整的行政审批备案流程
- 赔偿条款（Indemnification）是否设置合理的追索期限和赔偿上限（通常为投资价款）
- 争议解决条款是否明确管辖法院/仲裁机构（中国PE/VC最常选贸仲CIETAC和上仲SHAC）
输出格式
## 投资协议审查报告
**工作成果头部标记：** [根据场景CLAUDE.md中的角色选择]
### 一、交易类型与协议结构
[增资/转让/可转债|轮次判定|协议文件清单]
### 二、商业条款审查
[估值校验|股份类别分析|对赌条款评估]
### 三、治理结构审查
[董事会构成|投资者否决权清单|期权池安排]
### 四、退出机制审查
[回购条款|共同出售权|拖售权|IPO支持条款]
### 五、合规性审查
[中基协禁止性规则检查|九民纪要合规性|协议完整性]
### 六、修改建议
[按优先级列出的修改清单：🔴必须修改/🟠建议修改/🟡可以优化]
### 七、升级建议
[需移交专业律师的情形]
**数据源标注：** 公司法 `[GOV]` 九民纪要 `[WKL]` 中基协备案须知 `[GOV]` 民法典 `[GOV]`
升级决策门
以下情形须移交专业律师：
- 投资协议涉及对上市公司定向增发/大宗交易（涉及证监会上市公司监管规则）
- 投资标的存在重大法律瑕疵（如未完结的知识产权诉讼、税务稽查、环保处罚）
- 投资协议中存在创始团队承担无限连带责任的条款（需论证其在中国法下的可执行性）
- 跨境投资交易涉及ODI备案、外汇合规或VIE架构的搭建
- 被投资公司属于外商投资负面清单限制类或禁止类行业
- 涉及国有基金或政府引导基金作为共同投资方（国有资产评估和进场交易要求）
- 目标公司在投资前已触发章程约定的其他投资方的反稀释或优先购买权
- 协议的陈述与保证条款中存在明显对投资方不利的"已知风险披露"豁免